Manapság a gazdaság működésével kapcsolatban széles körben ismert tény az, hogy a gazdasági szereplők várakozásai hatással vannak bizonyos gazdasági folyamatokra. Ennek talán a köztudatba is szervesen beépült példája az infláció. Az inflációs várakozások jelentős mértékben befolyásolhatják az infláció mértékét, hiszen, ha a gazdaság szereplői azt várják, hogy az árak emelkedni fognak, akkor ennek megfelelően magasabb béreket követelhetnek, amelyek a megnövekedett költségeken és keresleten keresztül újabb áremelkedést okozhatnak. Azonban a várakozások nem csak az általános árszínvonal alakulására hathatnak, hanem más eszközök áraira is, mint például a részvényekére. Ha a befektetők arra számítanak, hogy a részvénypiac emelkedni fog, akkor részvényeket vesznek, ami emeli azok árát.
Arról azonban kevesebb szó esik, hogy nem csak a várakozások hathatnak az eszközárakra, hanem fordítva is, az eszközárak a várakozásokra. Természetesen ez sem meglepő, hiszen a gazdasági szereplők az adott eszközárral kapcsolatos várakozásaikat magából az eszközárból nyert információt is felhasználva alakítják ki. Ennek a körkörös folyamatnak a közgazdasági modellekbe való beépítése viszont már kevésbé magától értetődő feladat.
A közgazdasági elméletben sokáig egyeduralkodó racionális várakozásokat feltételező közgazdasági modellek a fenti folyamatot nem tudják jól leírni. Az ilyen modellek gazdasági szereplői minden rendelkezésre álló információt felhasználnak a várakozásaik kialakítására, amelyek megegyeznek a matematikai értelemben vett várakozásokkal, és amelyekbe nehézkes a való életben nagy mértékben jelen lévő bizonytalanságokat beépíteni.
A racionális várakozásokon alapuló pénzügyi modellek önmagukban nehezen képesek magyarázni a részvénypiac mozgásainak sajátosságait is, amelyek közül az egyik a részvényhozamok bizonyos mértékű előrejelezhetősége. Mivel a racionális várakozásokkal rendelkező befektetők minden elérhető információt felhasználnak a részvényhozamok előrejelzésére, ezek az információk mind beépülnek a részvényárakba, ahogy a piaci résztvevők ezeket felhasználva kereskednek a részvényekkel. Ez ahhoz vezet, hogy a mindenkori részvényárak egyenlőek lesznek a piac legjobb előrejelzésével. Másképpen fogalmazva, a részvényárakat csak olyan tényezők mozgathatják, amelyek senki által nem ismertek, és ennek következtében ezek a mozgások nem jelezhetőek előre.
Pedig a pénzügyi irodalomban ma nagyrészt elfogadott tény, hogy a részvényhozamokat egy bizonyos mértékig lehetséges előrejelezni, ami elsősorban hosszabb távon, 3-5 éves időtávon mutatható ki. A kutatók nagyszámú, többségében makrogazdasági és pénzügyi mutatóval kapcsolatban bizonyították már be, hogy használhatóak a részvényhozamok valamilyen szintű előrejelzésére. Ezek közé tartozik például a D/P hányados, a hosszú és rövid államkötvény spread, illetve az infláció.
A részvényhozamok előrejelezhetőségét, illetve a fent említett várakozások és eszközárak közötti kölcsönhatást a racionális várakozásokat feltételező elmélettel szemben a korlátozottan racionális várakozásokat feltételező modellek nagyobb sikerrel tudják magyarázni. A várakozások modellezésének ezt az irányzatát a makroökonómiában tanulásnak nevezik (learning in macroeconomics). Ennek az a lényege, hogy a gazdasági szereplők nem rendelkeznek tökéletes előrelátással, hanem a gazdasági mutatók előrejelzése során hibákat vétenek, majd ezeket a hibákat a következő időszakra szóló várakozásaik kialakításánál számításba veszik. Ilyen módon tanulnak a hibáikból. Ez a fajta megközelítés sokkal közelebb is áll a való élethez, mint a tökéletes előrelátás feltételezése, hiszen a jövővel kapcsolatos várakozásainkat sokszor nagy bizonytalanság mellett alakítjuk ki.
A korlátozottan racionális, a hibáiból tanuló befektető egy adott eszközárral, például a részvényhozamokkal kapcsolatos előrejelzései tehát számításba veszik az előző időszakban elkövetett előrejelzési hibát oly módon, hogy a soron következő előrejelzés az előző időszak előrejelzésének és az abban az időszakban elkövetett előrejelzési hibának az összege. A hiba egy tetszőleges súllyal kerül beszámításra, amely normális esetben egynél kisebb. A befektető által előrejelezni próbált változó ebben az esetben lehet maga a részvényhozam, de lehet csak a részvények árának növekedési rátája is. Ha egy adott időszakra visszamenőleg ezt az előrejelzést sorban minden periódusra elvégezzük, akkor egy olyan idősort kapunk, amely egy befektető részvényhozamokkal (vagy tőkenövekedési rátával) kapcsolatos, „tanulás” útján kialakított előrejelzéseit, szimulált várakozásait tartalmazza. Ezt az idősort, a fent említett elméleti jelentőségén túl, a részvényhozamok előrejelzésére is fel lehet használni. Mivel a befektető várakozásai hatással vannak magára a részvényhozam alakulására, ezek a várakozások képesek a részvényhozamokat valamilyen szinten előre jelezni.
A részvényhozam-előrejelzéseknél a szakirodalomban elterjedt gyakorlat szerint a várakozásokat megtestesítő mutató esetében is az előrejelzés alapvetően a legkisebb négyzetek módszerével történik. Ugyancsak elmondható, hogy mint minden részvényhozamot előrejelző változó esetében, ennek a változónak a teljesítménye is függ attól, hogy melyik időszakra nézve végezzük el az előrejelzési gyakorlatot. Az S&P500 1998 és 2012 közötti adatain elvégzett vizsgálat során a befektetőknek a részvényindex alakulásával kapcsolatos várakozásait a fent leírt módon szimuláló változó a részvényhozamok előrejelzésében mind mintán belül (in sample), mind mintán kívül (out of sample) az összehasonlítási alapként szolgáló D/P hányadoshoz képest hasonlóan vagy jobban teljesített.
Természetesen, mint minden más részvényhozamot előrejelző változó esetében, a várakozásokat szimuláló változónál is az időszaktól függő előrejelzési teljesítmény, illetve a tranzakciós és egyéb, a kereskedés lebonyolításához kapcsolódó költségek a gyakorlatban elérhető nyereséget korlátozzák. Azonban a várakozásokat tartalmazó változónak ebben az elemzésben mutatott jó teljesítménye az alapjául szolgáló elméleti modell empirikus használhatóságán túl a várakozásoknak az eszközárak alakulásában betöltött szerepére is rámutat.
Malatinszky Gábor
Főoldali kép forrása: pixabay.com
The post Várakozások és részvényhozamok appeared first on Economania blog.